中國中藥：中藥配方顆粒將持續(xù)高增

　　收購天將藥業(yè)帶動中國中藥業(yè)績大增。總體上,中藥配方顆粒市場空間廣闊,政策放寬可期,公司還占據(jù)市場領(lǐng)導(dǎo)地位,產(chǎn)業(yè)鏈亦進(jìn)一步完善,預(yù)計(jì)顆粒業(yè)務(wù)將持續(xù)高增。同時(shí),中成藥業(yè)務(wù)將企穩(wěn)復(fù)蘇。采用分類加總估值法,給予中藥配方顆粒業(yè)務(wù)22.5倍市盈率及中成藥業(yè)務(wù)10倍市盈率,目標(biāo)價(jià)為5.62港元,維持“買入”評級。(現(xiàn)價(jià)截至5月9日)。

　　目前公司業(yè)績的增長主要得益于此前的巨額并購。中國中藥于2015年10月完成對江陰天江藥業(yè)87.3%股權(quán)的收購,轉(zhuǎn)讓價(jià)款約87.58億元,該公司主要業(yè)務(wù)是中藥配方顆粒,因此,配方顆粒產(chǎn)品成為公司主要收入來源,2016年貢獻(xiàn)占比66.7%,銷售額同比增長21.8%。

　　但是,公司傳統(tǒng)中成藥業(yè)務(wù)營收下滑20.4%至21.7億元,營收占比則從2014年的88.5%大幅降至2016年的33.3%,這主要是部分地區(qū)實(shí)施二次議價(jià)令公司棄標(biāo),此外,經(jīng)銷商客戶受醫(yī)保控費(fèi)和“兩票制”影響壓減庫存。

　　中藥配方顆粒將持續(xù)高增。

　　在目前五大試點(diǎn)企業(yè)中,公司中藥配方顆粒市場份額高達(dá)50%,凸顯強(qiáng)勢領(lǐng)導(dǎo)地位。我們相信,該等業(yè)務(wù)將持續(xù)高增。首先,配方顆粒按照中藥飲片執(zhí)行25%加成,且售價(jià)一般較中藥飲片高約30%,醫(yī)院使用顆粒的積極性將顯著提高。目前國內(nèi)配方顆粒只占中藥飲片5.1%,但周邊地區(qū)配方顆粒劑型已基本實(shí)現(xiàn)對飲片的全替代,因此,配方顆粒未來發(fā)展空間廣闊。其次,配方顆粒原先被限制在二級以上中醫(yī)醫(yī)院使用,無法進(jìn)入診所、藥房,但未來試點(diǎn)限制一旦取消,行業(yè)需求將爆發(fā),有望迎來黃金發(fā)展期。

　　還值一提的是,公司亦計(jì)畫未來三年投資20億元擴(kuò)充產(chǎn)能,其中提取產(chǎn)能達(dá)至目前三倍,制粒產(chǎn)能從8千噸升至2萬噸,將進(jìn)一步提升公司的規(guī)模優(yōu)勢,鞏固龍頭地位。此外,公司于2016年10月收購上海同濟(jì)堂藥業(yè),從而進(jìn)入中藥飲片加工行業(yè),進(jìn)一步完善了中藥產(chǎn)業(yè)鏈。此舉亦豐富了公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu),并形成產(chǎn)品、銷售管道及區(qū)域互補(bǔ),協(xié)同效應(yīng)明顯。

　　中成藥業(yè)務(wù)將企穩(wěn)復(fù)蘇。

　　2016年為公司原有中成藥業(yè)務(wù)最困難時(shí)期,但預(yù)期2017年起將企穩(wěn)復(fù)蘇。

　　首先,分銷商管道庫存已從2015年末的4個(gè)月降至2個(gè)月左右,去庫存壓力基本釋放,拐點(diǎn)已現(xiàn)。其次,公司有15個(gè)品種新納入2017年醫(yī)保目錄,其中腰腎膏、柴石退熱顆粒、六味丁香片等為獨(dú)家產(chǎn)品,將有望實(shí)現(xiàn)增長提速。